La Banque des règlements internationaux adresse un message clair à quiconque pense qu’un jeton indexé sur le dollar est équivalent à un dollar : ce n’est pas le cas. Dans son Rapport économique annuel 2026, publié le 29 juin, la BRI soutient que les stablecoins ressemblent bien davantage structurellement à des fonds négociés en bourse qu’à de la véritable monnaie — et que la comparaison entre stablecoins et ETF est loin d’être une simple note de bas de page académique. Elle a de réelles conséquences pour les marchés des changes, les économies émergentes et l’effort réglementaire croissant visant à aligner la crypto sur la finance traditionnelle.
Summary
Points clés à retenir
- La BRI classe les stablecoins comme plus proches des ETF que de la véritable monnaie, en invoquant les écarts de prix par rapport à la parité et les frictions au rachat.
- Le marché total des stablecoins s’élevait à environ 320 milliards $ fin mai 2026, avec plus de 99 % indexés sur le dollar américain et dominés par l’USDT de Tether et l’USDC de Circle.
- La hausse des flux provenant de monnaies non libellées en dollars vers des stablecoins indexés sur le dollar américain affaiblit les monnaies domestiques et augmente les coûts sur le marché des swaps de change.
- Les transferts de stablecoins ne se règlent pas sur les bilans des banques centrales, ce qui les distingue fondamentalement des dépôts bancaires.
- Les contrôles de capitaux efficaces pour les dépôts traditionnels le sont moins face aux stablecoins en raison de leur nature numérique au porteur et des portefeuilles non hébergés.
La BRI classe les stablecoins comme plus proches des ETF que de la monnaie
La caractéristique essentielle de la véritable monnaie, soutient le rapport de la BRI, est qu’elle est acceptée comme moyen de paiement « sans qu’aucune question ne soit posée ». Lorsqu’une personne paie en dollars — qu’il s’agisse d’un billet physique ou d’un dépôt bancaire — personne ne remet en cause sa valeur ou sa légitimité. On s’attend à ce qu’il vaille exactement sa valeur faciale à tout moment. Les stablecoins ne répondent pas pleinement à cette norme, et le rapport est sans ambiguïté sur les raisons.
Les écarts de prix des stablecoins et les frictions au rachat
Les prix sur le marché secondaire des monnaies fiduciaires tokenisées s’écartent de leur valeur de parité — pas toujours de manière spectaculaire, mais suffisamment pour compter. Ce comportement reflète la façon dont un ETF se négocie avec une légère prime ou décote par rapport à sa valeur liquidative. Et tout comme les rachats d’ETF peuvent impliquer des délais ou des coûts selon la structure du fonds, les rachats de stablecoins ne sont pas aussi fluides qu’on le suppose largement. Convertir un stablecoin en espèces ne garantit pas un échange instantané et assuré à la valeur de parité.
Cette friction est structurelle, non accidentelle. Le rapport de la BRI présente les conceptions actuelles de stablecoins comme ressemblant davantage à des parts d’ETF qu’à des moyens de paiement — une caractérisation que le directeur général de la BRI, Pablo Hernández de Cos, avait déjà avancée en avril, et que le Rapport économique annuel formalise désormais avec une analyse à l’appui.
Différences clés avec la véritable monnaie
Les distinctions vont plus loin que de simples fluctuations de prix. Les transferts de stablecoins ne se règlent ni directement ni indirectement sur les bilans des banques centrales, contrairement aux dépôts bancaires, qui comportent en fin de compte une créance garantie sur la monnaie de banque centrale. La valeur d’un stablecoin est déterminée par la confiance du marché dans les réserves de l’émetteur et dans son mécanisme de rachat — et non par un ancrage direct au système monétaire.
La BRI signale également une défaillance du modèle de paiement anticipé (« cash-in-advance »). Selon ce modèle, un émetteur ne frapperait un nouveau jeton qu’après qu’un utilisateur a déposé l’équivalent en espèces — un préfinancement à 100 %. Les stablecoins ne fonctionnent pas ainsi, ce qui signifie que les émetteurs ne peuvent pas étendre l’offre de manière flexible comme le font les banques commerciales lorsqu’elles accordent du crédit. Le rapport juge que les conceptions actuelles n’atteignent pas quatre propriétés monétaires fondamentales : l’unicité, l’élasticité, l’interopérabilité et l’intégrité.
C’est une mise en accusation de grande portée, d’autant que les stablecoins sont de plus en plus présentés dans les débats de politique publique comme une infrastructure de paiement légitime. Un marché de 320 milliards de dollars — avec plus de 99 % de l’offre indexée sur le dollar et la majeure partie répartie entre l’USDT et l’USDC — n’est plus un créneau. Mais la taille, laisse entendre la BRI, n’équivaut pas à la légitimité monétaire.
Impact des stablecoins sur les marchés des changes et la dollarisation
La crypto était censée offrir une alternative à la domination du dollar. Les stablecoins produisent l’effet inverse, et la BRI prête une attention particulière à la destination de ces flux.
Flux des monnaies non libellées en dollars vers les stablecoins indexés sur le dollar américain
Le rapport identifie des flux croissants de monnaies non libellées en dollars vers des stablecoins indexés sur le dollar américain, une tendance aux conséquences mesurables. Sur les marchés au comptant, ces flux peuvent affaiblir les monnaies domestiques. Ils mettent également en évidence des frictions dans l’arbitrage entre les marchés crypto et les marchés de change traditionnels, et peuvent augmenter le coût d’accès aux dollars via les marchés de swaps de change — rendant de fait la liquidité en dollars plus chère pour tous les autres.
Conséquences pour les monnaies domestiques et les coûts sur les marchés des changes
La BRI présente cela comme une version plus rapide et plus difficile à contenir de la dollarisation des dépôts — le phénomène bien documenté par lequel les ménages de pays en difficulté économique déplacent leur épargne vers des comptes bancaires en devises étrangères. Les mêmes déclencheurs macroéconomiques s’appliquent : forte inflation et tensions souveraines poussent les populations vers des actifs libellés en dollars. La différence réside dans la vitesse et la portée. La dollarisation via les stablecoins peut se produire via une application mobile sans aucun intermédiaire bancaire, et une fois qu’elle s’installe, prévient la BRI, elle tend à persister pendant des années.
La modélisation économique présentée dans le rapport ajoute une autre dimension. Même si la valeur de marché des stablecoins atteignait 1 billion, 2 billions ou 3 billions de dollars, la BRI prévoit que l’effet net sur la production économique deviendrait légèrement négatif à moyen terme. La hausse des coûts de financement des banques et l’affaiblissement de leur capacité de prêt l’emporteraient sur le bénéfice budgétaire lié à la demande de dette publique par les stablecoins. C’est une conclusion préoccupante pour les partisans qui soutiennent que l’adoption des stablecoins est sans ambiguïté bénéfique pour l’inclusion financière et la croissance.
Défis de la régulation de l’usage transfrontalier des stablecoins
Reconnaître un problème et le résoudre sont deux choses différentes. Le rapport de la BRI reconnaît clairement que les régulateurs font face à un environnement d’application structurellement différent avec les stablecoins par rapport aux instruments financiers traditionnels.
La nature numérique au porteur et les portefeuilles non hébergés compliquent l’application
Plusieurs pays, en particulier les économies émergentes et en développement, ont déjà pris des mesures pour restreindre l’usage transfrontalier des stablecoins. Mais la BRI note que ces mesures resteront probablement imparfaites. La raison est fondamentale : les stablecoins fonctionnent comme des instruments numériques au porteur. La possession équivaut au contrôle. Combinée à la disponibilité de portefeuilles non hébergés — des comptes auto‑détenus sans intermédiaire pouvant être contraint à se conformer — la circulation transfrontalière de valeur devient extrêmement difficile à surveiller ou à intercepter.
Le rapport souligne également que les stablecoins représentent une part significative de l’activité illicite on‑chain précisément parce que les blockchains sans permission affaiblissent les contrôles de connaissance du client (KYC) et de lutte contre le blanchiment d’argent sur lesquels la finance traditionnelle s’appuie. C’est un problème d’intégrité systémique que la stabilité des prix et la couverture par des réserves ne peuvent pas résoudre à elles seules.
Limites des contrôles de capitaux sur les stablecoins
Les contrôles de capitaux fonctionnent raisonnablement bien sur les dépôts bancaires traditionnels parce que les banques sont des entités réglementées soumises à une juridiction nationale. Cet effet de levier disparaît avec un jeton auto‑détenu et sans frontières. Les restrictions conçues pour le système bancaire ne se transposent pas aisément aux stablecoins, laissant aux régulateurs des outils calibrés pour une autre ère des mouvements de capitaux.
La BRI ne laisse pas la question totalement ouverte. Comme en 2025, le rapport propose un modèle de « registre unifié » — une plateforme partagée hébergeant des réserves de banque centrale tokenisées, de la monnaie de banque commerciale tokenisée et d’autres formes de monnaie privée réglementée, avec la monnaie de banque centrale comme ancre. Il cite le Projet Agora, un prototype de paiements transfrontaliers impliquant huit banques centrales, la BRI elle‑même et plus de 40 institutions privées, comme preuve de la viabilité opérationnelle de ce modèle. L’implication est claire : l’innovation en matière de monnaie numérique est la bienvenue, mais seulement si elle reste connectée aux fondations institutionnelles qui rendent la monnaie digne de confiance en premier lieu.
La question de savoir si cette vision gagnera du terrain dans un environnement où 320 milliards de dollars de stablecoins circulent déjà en dehors de ces fondations est un sujet avec lequel les régulateurs et les banques centrales devront composer bien après que ce rapport aura été rangé.
FAQ
Pourquoi la BRI considère‑t‑elle les stablecoins comme plus proches des ETF que de la monnaie ?
Parce que les stablecoins se négocient souvent à des prix qui s’écartent de leur valeur de parité et présentent des frictions au rachat similaires à celles des parts d’ETF. Contrairement à la véritable monnaie, qui est acceptée à la valeur nominale sans qu’aucune question ne soit posée, les stablecoins dépendent de la confiance du marché dans les réserves de l’émetteur et dans les mécanismes de rachat — et leurs transferts ne se règlent pas sur les bilans des banques centrales.
Comment les stablecoins affectent‑ils les marchés des changes ?
Les stablecoins indexés sur le dollar américain attirent des flux en provenance de monnaies non libellées en dollars, ce qui peut affaiblir les monnaies domestiques sur les marchés au comptant et augmenter les coûts sur les marchés de swaps de change. La BRI décrit cela comme une forme de dollarisation à évolution rapide qui, une fois établie, tend à persister pendant des années.
Quels défis d’application les stablecoins posent‑ils aux régulateurs ?
Leur nature numérique proche d’un instrument au porteur et la disponibilité de portefeuilles auto‑détenus non hébergés rendent les contrôles de capitaux traditionnels beaucoup moins efficaces. Les mesures qui fonctionnent pour les dépôts bancaires ne peuvent pas être appliquées aisément à des jetons sans frontières, laissant d’importantes lacunes dans l’application transfrontalière.
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